はじめに 6月5日に開催された金融審議会において、
公開買付規制（TOB規制）の本格的な見直し等に向けた議論がスタートした。夏秋冬の議論を経て、早ければ2024年の次期通常国会で金商法改正案が審議される見通しである。金融審では、①TOB規制の市場内取引等への適用範囲拡大、②大量保有報告制度の実効性確保策、③実質株主の透明性確保、の3点が主に議論される。
TOBは上場企業株式の公開買付けによる支配権獲得だから、この議論は、当該株式が取引される上場市場の在り方、ひいては、上場企業の在り方と密接な関係にある。本稿では、およそ17年ぶりとなるTOB規制の見直しに際して、わが国上場市場のあるべき行方を踏まえ、上場企業の
企業価値向上に資するために、上記3点の制度改正がいかにあるべきかを論じてみたい。
1．わが国の上場市場、上場企業の状況 （1）欧米対比で数多く、収益性やPBRが低い上場企業 先進国の上場企業数は、カナダやシンガポールなどスタートアップ支援・誘致で上場企業数を増やしている国を除き、ここ20年で大きく減少した。上場企業数減少の結果、米国では上場企業の大型化と利益率上昇が顕著となった（図表1）。他方、わが国の経済規模対比の上場企業数は米英独仏の4倍程度と多く、すそ野が広い分、収益率が低く、平均
PBRも低い（図表2）。
（図表1）上場企業数の推移（出所）変貌する米国上場市場におけるマーケットの自浄作用（後藤 潤一郎 2020 年 1 月 30 日 東証ワーキングペーパーVol. 33）
（図表２）各国の上場企業の状況の整理 | | 上場企業数（2020年、米国のみ22年）（A） | 名目GDP（兆＄、2022年）（B） | A/B倍 | 考え得る理由 | PBR1倍割れ企業の比率 |
|---|
先
進
国 | 米国（NASDAQ、NYSE） | 6391 | 25.5 | 251 | 先進国と新興国の大国では… | 5% |
| 日本 | 3754 | 4.2 | 887 | 43% |
